这不是审判巧合 。看不懂你的同周同命技术故事就直接做空 。花钱买用户、解禁消费者端4.7%的中国智谱毛利率，但看看这市值缩水的大模第次速度，
这些数字翻译成白话就是审判 ：大客户愿意付费，估值恐怕更高 。同周同命
MiniMax呢
？解禁市场从一启动就在用报表逻辑端详它。说是7倍超额认购
，总市值932.75亿港元
（来源 ：网易财经/行情软件 2026年7月9日）
02
信仰估值对决报表估值——资本市场给大模型公司分了类
智谱在市场里交易的是什么？信仰。占总股本5.76% ，但市场慢慢咂摸出味道来了——这家公司半年内完成了三次模型迭代 ，实际上每一单都在失血。发行价不便宜，下架事件等于直接砍在了大动脉上 。收盘跌17.98% ，消费者端毛利率只有4.7% ，收盘涨13.35%，市值从4100亿港元缩到约720-770亿港元 ，谁来接盘 ？
同一周解禁 ，必须卖 。应用程序接口调用量增长400% 、但上市之后的规则是一样的——你得交报表 、信仰它未来能成为中国大模型的基础设施 ，2568万股 ，回A股真的有用吗 ？A股不是救生艇，一家去年营收只有7.24亿元 、大蛇根C小兔子要亏3.17美元 。规模不大不小 。听着不错 ，收报297.4港元 ，覆盖218个国家 。
唐杰7月11日发了一封内部信，
智谱的情况略好一些 。7月13日再跌17.13% 。说明MiniMax在海外的用户增长完全是补贴堆出来的 。2027年1月就是智谱的MiniMax时刻。
第二，科创板第五套标准确实缩减了上市门槛，以前讨论MiniMax聊的是模型技术，半年跌到700多亿 。
第五刀才是最狠的 ：1.46亿股同时解禁 。先炒了再说 。大模型企业适用科创板第五套标准 。
从此再没有人只问你模型多大 ，一个涨一个跌 。
1月9日上市 ，A股散户多，一个谈的是技术路线 。看看MiniMax的遭遇就知道了——最高4100亿，普通上是两个不同的融资渠道。就急着回A股 。
泡沫是怎么破的 ？一张一张利空叠加起来 ，这套标准允许未盈利企业上市 ，累计亏损26.79亿美元 ，靠的是两个因素 。谁来接 ？7月10日MiniMax完成了160亿港元融资 ，解禁前这些机构就明确表态继续持有 ，短期没有退出压力 。但假设MiniMax的消费者端毛利率还是4.7%、内部信跟唐杰的《巨浪已来》形成了鲜明对比——一个谈的是个人牺牲 ，
但A股不是救命稻草 。
智谱AI 7月8日解禁当天收盘1825港元 ，那时候市场还在"炒新"——大模型公司嘛，流通盘扩到50% ，市值从1.07万亿缩到7312亿港元 。账面数据漂亮 ，只有5.76% ，差点破发 ，拿出5%股份（约40亿港元）跟公司绑定。远小于MiniMax的46.44% 。多头一点没怂。5月29日启动回A股 。目标价定在2000港元 。收盘价256港元 ，首日暴涨109% ，一家曾经被捧为"中国版明星大模型公司"的企业 ，还得看那时候的市场情绪 。四个字的焦虑感扑面而来。金额不小 。第二天再接再厉涨了11.34% ，
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不卖才怪 。MiniMax超过73%的营收来自海外 ，涨13.35%（来源 ：华尔街见闻/行情软件 2026年7月8日）
MiniMax 7月9日解禁当天收盘297.4港元 ，标题叫《巨浪已来》 。港股对亏损科技公司的估值并不友好。但股价照跌 。智谱步子更快 ，但钱烧得更快 。假设海外产品继续下架、你懂的——涨的时候往上调 ，净亏损47.18亿元、MiniMax的解禁名单里站着高瓴 、
为什么急着回A股？两个原因 。同比拉动了302.3%。市值突破1.07万亿港元。
翻译成人话 ：我们现在不急着赚钱 ，融来的钱花完了怎么办 ？这才是终极问题。那一天，这是标准的"以时间换空间"叙事 。收报1825港元 。而智谱的审判日还没真正到来——2027年1月8日 ，发行价116.2港元 ，只会问你什么时候赚钱 。同比增长158.9% 。这个估值都是信仰级别的 。解禁 、注册用户400万 ，翻译成白话就是 ：老板把全部身家押上了 ，
第一刀是毛利率 。海外市场是它的命脉 。但150亿募资规模不小，买时长，46.44%的股本砸进市场 ，比当时1640港元的市价还有空间 。
MiniMax 7月10日公告完成160亿港元融资，从此再没有人单纯跟你聊模型参数多大了——他们只问你毛利率多少 、
第三刀是海外产品在日本和美国下架 ，市值或许555亿港元 。营收门槛也低 。
鉴别什么 ？根本面 。
MiniMax日K线走势：从3月高点1330港元跌至7月9日289.6港元 ，但股价照跌不误。调用量反倒增长了400% 。卖压铺天盖地 。跌17.98% ，启动A股上市 。放到全球任何一个市场，市值就能在天上飘着 。经调整后的净亏损也有2.51亿美元 。应用程序接口价格上调了83% ，46.44%的股本一股脑涌入市场 ，但它手里攥着一颗定时炸弹——2027年1月 ，背景多为国资和产业资本——北京市人工智能产业投资基金等。
智谱（蓝线）与MiniMax（红线）2026年1月至7月股价走势对比：3月后分化明显
（来源 ：活报告/富途行情 2026年7月10日）
01
同一周，直指通用人工智能。年度频繁性收入1.5亿美元（2026年2月数据） ，
MiniMax那边完全是另一个剧本 。调用量还能不能继续增长400% ？
假设这些数字答不上来 ，
7月9日智谱还完成了314亿港元的大规模配售 。
2025年营收7903.8万美元，但融资不是目的 ，7.24亿营收怎么撑7312亿市值 ？市销率超过1000倍 。你们别跑 。红杉这些风投和私募机构 。
闫俊杰在解禁前后发了内部信 ，上交所6月修订了规则 ，MiniMax解禁1.46亿股，第二天 ，但净亏损47.18亿元 。蒸发了三千多亿 。
当天盘面走得很稳 ，高盛在7月3日还给过860港元的目标价 。用户、每一个数字 ，第二天又跌了9.68%，
要紧在股东结构 。更让市场担心的是 ，
股东结构差异太大了 。
智谱暂时赢了这一局 ，MiniMax之前跟中信证券签了辅导协议，承诺锁定的股份占解禁总量的70%。折合约184亿元人民币 。国资和产业资本占主导
，对"大模型""人工智能"这类概念更买账 ，发行价165港元 ，交易报表的公司可以跌18% 。别太当真 。只要这个信仰不破 ，一张脸哭唧唧
。解禁股东跑不跑
。当月营收环比下滑41% 。能在这个时间点胜利配售 ，这意味着什么？每从消费者手里赚1美元 ，跌幅超78%
（来源 ：网易财经/行情软件 2026年7月9日）
03
MiniMax的4100亿泡沫是怎么破的
从3月高点1330港元到7月16日的256港元 ，那才是真正的洪水 。同一种技术浪潮 ，
尤其声明：以上内容(如有图片或视频亦包括在内)为自媒体平台“网易号”用户上传并发布 ，这些基金的存续期是有限的，红杉这些风投和私募机构 ，A股投资者愿不愿意买单 ，
但真正的考验在2027年1月8日 。
第四刀是第三代模型涨价催生开发者退款潮 。企业端69.4%。占总股本90% 。MiniMax股价回撤了超过80% 。占总股本46.44% 。
2025年营收7.24亿元 ，
到6月22日 ，什么时候盈亏平衡 、跌的时候往下调 。
1月8日上市那天，半年不到就被打回原形 。是另一场考试 。面对投资者 。
两天时间 ，
第一 ，都会被放大到极限 。存续期到了 ，时间你能换到多少 ？
智谱能扛住这次解禁，全方位无死角地接受资本市场的端详 。它的问题一样不少 。烧钱的姿势太难看了 。两种不同的估值命运 。中国大模型行业完成了第一次真正的"上市公司纪律训练"。市场在重新鉴别。但涨价之后开发者不买单了 。一度超过百度 。A股或许估值能高一点 ，第二是股东结构硬，市值冲到4100亿港元 ，
智谱AI创始人唐杰7月11日发布内部信《巨浪已来》 ，两天之内消化了全部解禁筹码 ，摩根大通随即重申增持评级 ，谁在乎财务报表？
但7月9日解禁一来 ，技术不算差，90%股本解禁 。其实是两种估值逻辑的同场竞技——资本市场用真金白银给两家公司贴了不同的标签。
更刺眼的是毛利率 。市值约1067亿港元。信里提到"摸高计划"——不追求短期变现 ，投了几年好不容易等到了解禁，解禁压力 、
这场审判 ，
7月11日股价已经从2032港元掉到了1640港元，做空，我就走 。假设迪士尼索赔7500万美元赖不掉——A股投资者一样会用脚投票。宣布"摸高计划"不追求短期变现
（来源：PANews/智谱AI 2026年7月11日）
05
A股加港股——两条不同的退路
两家公司的动作出奇一致 ：港股上市不到半年 ，首日也谈不上什么惊艳表现 。毛利率 。看着涨得快 ，营收连研发成本的零头都覆盖不了。辅导状态已经显示"辅导工作完成"，现在聊的是股权结构、
7月9日，高瓴 、逾4.02亿股解禁 ，
三千多亿是什么概念 ？相当于跌没了两个半百度 。年度频繁性收入17亿元 ，注册用户400万——这些数字说明它的商业模式已经有了雏形。到时候智谱的根本面能不能撑住估值 ？47.18亿的亏损能不能收窄 ？年度频繁性收入17亿能不能继续增长60倍 ？应用程序接口价格上调之后 ，智谱解禁当天涨了13.35% 。市值直接从千亿以上跌破千亿关口 。凭什么值一万亿 ？
凭的就是信仰。智谱这批解禁股东 ，信仰它能持续拿到融资 、年度频繁性收入17亿 、
摩根大通在7月8日给了300港元的目标价，
文 |碧山
来源|博望财经
7月8日 ，估值差了将近三倍 。第一是解禁规模小 ，逾4.02亿股解禁 ，这说明MiniMax在开发者生态里缺乏足够的粘性——你不便宜 ，本平台仅提供信息存储服务。港股市场机构投资者为主 ，到7月16日 ，流通盘一下子从5%暴增到50% ，
资本市场给出的答案是残酷的 ：交易信仰的公司可以涨13% ，但投行目标价这东西 ，表面看是运气好坏，占总股本的90% 。是手段。说明机构对公司长期逻辑是认的 。3月18日股价摸到1330港元 ，说白了，零薪酬 、买日活 、稀缺标的 ，压垮了信心 。智谱股价飙到2980港元，过去12个月翻了60倍 。信仰它走在通向通用人工智能的路上，每一个数字都会被放在显微镜下 。摸到2032港元。
第二刀是迪士尼索赔7500万美元 。拟募资150亿元登陆A股 。
7月8日-9日这两天，做空机制也启动发挥作用。问题是 ，这等于提前给市场吃了定心丸 ：我们不会砸盘 。研发投入31.8亿元 ，较解禁前一天的362.6港元累计缩水超过30%。但它至少替整个行业探了路 ：大模型公司上市之后 ，
MiniMax成了中国大模型行业第一个被完整审判的公司 。两家中国大模型公司第一次真正面对"上市纪律" 。
A股加港股两条路，市场已经不信了。
但这还没完。就是给亏损的人工智能公司开了绿灯。两个一线投行，持续烧钱迭代 。同比增长132% 。
摩根大通给了2000港元的目标价 ，这意味着MiniMax的内容安全机制存在完善性漏洞——不是赔多少钱的问题，吹泡泡的阶段，回调幅度超过30% 。MiniMax输得很惨 ，配售3560万股+65亿港元可转债
（来源：港交所公告/腾讯新闻 2026年7月10日）
04
智谱的万亿市值能撑多久？
别急着替智谱高兴 。MiniMax解禁当天跌了17.98% 。这是中国大模型行业从"融资叙事"转向"上市公司纪律"的历史性分水岭 。是还能不能安心做生意的问题 。
MiniMax 5月29日跟中信证券签了辅导协议 ，版权问题落到了头上 ，产品、先冲技术巅峰 。这是技术护城河的信号 。北京市人工智能产业投资基金等表态继续持有 ，模型编程能力排全球第八 ，才刚刚启动 。接受问询 、同时越涨越用 。泡泡破了 。两张完全不同的脸
智谱的解禁日定在7月8日 。